A. 有賣補牙材料致富案例嗎
原創|2021-6-9 10:19:13
醫療服務投資圈有句名言：金眼、銀牙、銅骨頭。一句話不僅向我們揭露了三大坡長雪厚的賽道，也告訴我們一個道理：暴利的行業容易出牛股。眼科的暴利我們非常熟悉了，一副成本幾十塊的眼鏡，可以賣到幾百上千；一台屈光(近視)手術，少則7、8千，多則3、5萬。這也直接造就了眼科賽道的兩大牛股——愛爾眼科和歐普康視，兩家公司上市後的漲幅分別超過80倍和50倍。牙科通常被認為是一個能與眼科媲美的暴利行業，也出現了通策醫療這種10年漲幅超過40倍的股票。不過，相較於下游的醫療服務端，牙科的中上游卻較少被關注和挖掘。口腔醫療服務大致可分為種植、正畸和口腔外科三類，其中，平均客單價最高的兩大業務是口腔種植和正畸。根據通策醫療的數據，公司旗下醫院牙齒種植診療佔比約為4成，正畸佔比約為3成，兩者合計佔比超過70%，是牙科行業暴利的真正元兇。
為什麼這兩項服務會這么貴？首先，口腔種植和正畸屬於消費醫療，醫保是不報銷的。一般在口腔科診療當中，醫保只報銷補牙(包括基本材料、治療費)、拔牙以及治療牙周炎、牙齦炎等牙病發生的費用。而涉及牙齒整形美容的基本不報銷，包括鑲牙、烤瓷牙、洗牙、牙齒矯正、種植牙等。
其次，種植、正畸中的大部分醫用耗材都是國外品牌，比如瑞士的種植體和牙冠、美國的隱適美牙套，這些品牌質量好，但價格很高，國內品牌在質量、適用性、美觀程度上都有很大的差距。之前有一則新聞，某女明星鑲了一口烤瓷牙，總共花了300多萬，一顆牙值4萬元，用的就是某高端品牌的全瓷烤瓷牙。平常我們因為眼睛、牙齒問題被醫院和廠商們賺走了不少錢，但高價意味著高利潤空間，也意味著投資機會。那我們為何不考慮做它們的股東，讓這些上市公司替我們打工呢？今天君臨就帶著大家，從口腔種植和正畸入手，一窺其中的機會。口腔種植牙齒修復，又稱鑲牙，在大眾的理解里，就是牙齒沒有了，再裝一顆上去。人在成年之後，牙齒無法再生，一旦遇到特殊情況導致脫落、殘缺，只能通過假牙來修復。牙齒修復的方式主要有三種：活動義齒、固定義齒、種植牙。活動義齒最便宜，單顆價格可低至幾百元，是我們生活中最常見的假牙，缺點也很明顯，就是異物感很強，咀嚼效率低，對牙槽骨負擔重。固定義齒，俗稱「烤瓷牙」，是將缺牙兩邊的牙齒磨小，變成橋墩，然後用搭橋方式將假牙固定住，從而恢復牙齒的形態和功能，價格一般上千。比起活動義齒，固定義齒美觀舒適、異物感小，也不影響咀嚼功能；但修復一顆牙齒，要磨小兩顆正常牙齒，容易引起牙敏感、疼痛。無論活動義齒還是固定義齒，都屬於傳統修復方式，存在難以克服的缺點，相比之下，種植牙就成了目前最優的修復方式。
種植牙通俗來說，就是將人工材料製成的種植體，植入缺損部位的牙槽骨中，再套上人工牙冠，基本組成為：種植體+基台+牙冠。
牙科被稱為暴利行業，種植牙做了不小貢獻，單顆種植價格多在6000~20000元之間，一口牙的價格，差不多能在3線城市付個首付了。
其中，種植體是核心，占耗材費用最高，歐美品牌佔領中高端市場，價格通常上萬。低端市場以韓國品牌為主，價格2500~10000元不等，國內品牌市佔率很小。基台、牙冠價格適中，通常在千元左右，國內產品有一定競爭力，國瓷材料通過收購愛爾創，開始在牙冠產品上發力。修復材料以口腔修復膜、骨修復材料為主，二者通常聯合使用，可以增加種植的成功率，但屬於可選項目，市場規模較小，國內做的最好的是正海生物。雖然口腔種植較傳統修復，有舒適、美觀、利於口腔健康的優勢，但平均1萬/顆的種植價格，還是勸退了不少普通家庭。我們國家，種植牙沒有醫保，而主要患者又以中老年人為主，一次種植多顆的話，開銷巨大，因此，過去市場規模一直不大。
不過，近年來在人口老齡化、消費升級等邏輯驅動下，國內口腔種植市場呈高速增長態勢，根據Straumann的年報數據估計，2019年相關市場規模接近300億元，按照與發達國家對比，未來總體規模可達2000億元。根據各口腔醫院的反饋，在種植牙套餐中，種植體由於要植入牙槽骨，消費者出於安全的考慮，大多會優先選擇大品牌及高價格的海外產品。基台部分因為尺寸等已經標准化，沒有太多可選空間，一般用種植體品牌的自帶基台。牙冠部分，國產品牌產品的色澤、硬度、使用壽命與國外產品幾無差異，且價格較海外便宜一半，性價比極高，也有越來越多的患者選擇國產的全瓷冠。因此，在種植牙這門暴利生意中，中國企業參與度最高的是牙冠。
某口腔醫院種植牙可選套餐1）牙冠中國是牙冠生產大國，牙冠生產企業眾多，每年生產的牙冠數量超過全球的60%，目前規模最大、完成全產業鏈布局的是國瓷材料。牙冠分為全瓷冠和烤瓷冠兩種，全瓷冠不含金屬內冠，顏色更加接近自然牙齒，對周邊組織無刺激，價格在2000~5000元之間。烤瓷冠內部是金屬材質，強度更好，但牙冠根部會露出些許金屬，美觀性差，價格多在1000~2000元。在這個看臉的時代，美觀性差這一條就足以讓全瓷冠完勝，在預算充足的情況下，更多人會選擇全瓷冠。
全瓷冠中，氧化鋯全瓷牙的應用最為廣泛，而作為氧化鋯瓷塊生產商的國瓷材料，不斷向下游延伸，完成了對氧化鋯全瓷牙的產業布局。國產氧化鋯全瓷牙品牌中，前三分別為愛爾創、愛迪特和美加。愛爾創原本是國瓷材料的客戶，國瓷看中了口腔種植的大好前景和愛爾創的行業地位，於是在2016~2020年間完成了對愛爾創的收購。
完成收購後，為了發揮協同效應，國瓷的氧化鋯技術儲備逐步轉向齒科領域，其「氧化鋯業務」也更名為「生物醫療材料業務」，成功蹭上了醫療材料概念。成為國瓷的子公司後，愛爾創營收實現了穩定增長，六年間營收復合增速為21.69%，凈利潤復合增速達到33.31%。
業績增長還是其次，並購後的國瓷/愛爾創通過全產業鏈布局，掌握了細分全產業鏈的定價權。愛爾創的毛利率由2017年的53.78%，下降至2020年的25.43%，而國瓷材料醫療板塊的毛利率卻幾乎無變化，可見其戰略是通過產品降價來佔領更多的市場份額，彰顯其定價能力。
不光國瓷材料，高瓴資本同樣看上了口腔種植這門生意。2020年開始，高瓴資本及旗下的松柏投資，開始與國瓷/愛爾創開展戰略合作。松柏投資將直接以5億元增資愛爾創，並擬出資2億元，受讓國瓷材料所持有的部分愛爾創股權。松柏投資是一家專注於口腔醫學的投資公司，在全產業鏈均有布局。
上游，松柏控股了歐洲高端種植體公司Neoss，韓國骨再生企業Purgo Biologics，正畸龍頭時代天使，此次投資愛爾創，完善了其在種植牙領域的版圖。下游，松柏也控股、投資了多家口腔醫院，有助於推廣國瓷/愛爾創的產品，削減銷售費用，進一步增強國瓷/愛爾創的競爭優勢。藉助愛爾創和松柏，國瓷已經打通了氧化鋯瓷塊→牙冠→數字化口腔→愛爾創品牌的種植牙的全產業鏈，在規模及成本優勢下，其醫療材料業務還將保持快速增長。2）修復材料牙冠之後，修復材料是另一個國產加速滲透的領域，其中，有較高投資價值的上市公司是正海生物。牙齒缺失後，牙槽骨容易出現萎縮，導致骨量不足，直接影響種植牙的效果，因此在手術前，需要先對患者進行骨質評估。如果患者骨量不理想，則須先完成骨質重建，以達到種植要求。
此時，就需要使用到口腔修復膜與骨修復材料，引導骨組織再生。這兩個細分領域一直被國際再生巨頭——瑞士蓋氏所把持，市場佔有率均達70%。國內企業中，正海生物在口腔修復膜上有一定競爭力，市佔率超過10%；骨修復材料上，正海也有4%的份額。
正海生物是國內的再生醫學龍頭，2020年公司營收2.93億元，歸母凈利潤1.18億元，近十年的營收、凈利潤的復合增速分別達22.18%、37.94%。其中，口腔修復膜與骨修復材料對營收的貢獻分別為44%、7%，前者是公司的絕對核心產品。口腔修復膜屬於三類醫療器械，監管十分嚴格，從臨床到上市至少需要5年的時間，目前並未有其他產品處於臨床階段，因此3~5年內，主要玩家依然只有蓋氏和正海生物。盡管體量上有較大差距，但產品端，正海與對手基本沒有差異。有相關臨床結果表明，正海的海奧口腔修復膜在成骨效果、並發症發生率、成骨有效率三大方面，與蓋氏產品基本相當。
但價格上，海奧口腔修復膜大概只有蓋氏的一半，性價比極高，國產替代的空間非常大盡管價格不高，但正海的口腔修復膜毛利率卻超過90%，跟茅台一個水平，可見其有多暴利。不過，針對醫葯行業的暴利領域，國家也有一項專治手段——集采，口腔修復膜這么高的毛利率，有沒有可能被納入集采范圍呢？君臨認為，近些年不會。根據《治理高值醫用耗材改革方案》，納入集採的醫療耗材要基本滿足以下四項條件「臨床用量較大、采購金額較高、臨床使用較成熟、多家企業生產」。目前，口腔修復膜市場規模不大，大概15億元左右，也並非所有種植牙手術中都會用到，不符合前兩條內容。生產商方面，除了正海生物和瑞士蓋氏，還有美國庫克和福建博特，但規模很小，也不符合「多家企業生產」這一條件。以上情況，預計3~5年內都不會改變，因此不用太擔心集採的問題，正海在口腔修復材料上的高毛利率，預計可以維持。隱形正畸口腔種植以外，另一大造就口腔行業暴利的元兇，就是正畸了。正畸的「畸「，指的是錯頜畸形，指由於多種因素影響使牙頜、顱面間關系不協調而形成的各種畸形，對健康和美觀都存在很大影響。我國的錯頜畸形發病率高達70%，大部分人的牙齒都存在或多或少的畸形，但接受正畸治療的人很少，總體滲透率僅為0.6%。滲透率低，除了因為口腔健康意識不足，跟正畸高昂的價格也不無關系。傳統的正畸價格在2~3萬間，而隱形正畸一般可達3~6萬。
盡管價格昂管，但隱形正畸增速卻很快，2015~2019年，中國的隱形正畸案例由4.8萬例增長至30餘萬例，復合增速為58.8%，遠高於傳統正畸16%的增速。
相比於傳統正畸，隱形正畸的優勢過於巨大：首先就是美觀，傳統牙套給人的感覺就是難看，容易留下「鐵齒鋼牙」的印象，年齡越大，帶傳統牙套就越需要勇氣；隱形牙套則無此顧慮，因為基本看不出來。其次是方便，隱形牙套可以隨意摘取，對吃飯影響小，而且日常清潔方便，也不容易出現齲齒、口腔潰瘍等問題。最後是效率高，隱形正畸方案不僅僅依賴醫生，供應商也會利用大數據與智能製造技術配合醫生產出全過程牙套，患者復診頻率低，提高了就診效率。所以，跟種植牙類似，除了貴，隱形正畸沒什麼其他的毛病。隱形正畸的核心耗材是隱形矯治器，也就是我們常說的隱形牙套，由高分子納米材料製成，患者在治療期間平均每7-14天更換一次。隱形牙套的國內市場份額很集中，進口品牌「隱適美」和國產品牌「時代天使」的市場份額分別為41.0%和41.3%。隱適美的製造公司——愛齊科技，是全球最大的隱形正畸龍頭企業，產品覆蓋100多個國家和地區。2020年，愛齊科技的營業收入24.72億美元，其中85%來自於「隱適美」隱形矯治器，近10年的股價漲幅超過20倍。而作為國產品牌的時代天使，成立於2004年，本月即將在港股上市，由於賽道好、基本面好、能賺錢，是一隻萬眾矚目的新股。時代天使目前國內市佔率第一，2019、2020年實現營收6.46億元、8.17億元，同比分別增長32.3%、26.4%；2020年凈利潤高速上升，同比增長123.1%。
除了營收、凈利潤增速快，時代天使的毛利率還很高，超過70%，妥妥的一個賺錢機器。此外，值得一提的是，時代天使的控股股東是松柏資本，沒錯，就是剛剛在國瓷材料處提到的那家。由於松柏投資了下游眾多口腔醫院，相當於為時代天使提供了銷售渠道，協同效應下，未來銷售費用率有望進一步降低。目前，國內的隱形正畸滲透率才0.06%，而美國的滲透率為1.38%，就算只能達到美國的一半，滲透率仍有10倍成長空間。在顏值經濟興起和醫美的助攻下，隱形正畸的增速可能會超過市場的預期，參考愛齊科技10年20倍的走勢，時代天使成為一支長牛股的概率非常高，關注港股的朋友們千萬不要錯過。無論是國瓷材料/愛爾創、正海生物，還是時代天使，都是各領域的絕對龍頭，業務增速快，但目前的體量都很小。2020年，國瓷醫療材料的營收是5.8億，正海、時代天使的營收分別是2.93億、8.17億，三者共同的邏輯是國產替代，面對尚在開拓的口腔醫療市場，還有很大的空間。通策醫療之後，誰將成為口腔領域下一個千億公司？我們一起拭目以待。本文僅代表作者個人觀點，不代表百